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人民币汇率的现状与展望

2005年7月21日，我国央行在汇率改革中将人民币兑美元升值了2.1%，并开始实行“参考一篮子货币进行调节、有管理的浮动汇率”。此举曾得到国际间的积极评价，被称为“一个良好的开端”、“人民币国际化的第一步”。然而近来美方再度表达了对人民币汇率的不满，使中美汇率之争再度引起关注。美方认为，几个月来，人民币兑美元的汇率只在很小的区间浮动，由于升值幅度较小(2005年11月25日，国家外汇管理局公布的人民币兑美元交易中间价是8.080 5元人民币／美元。这显示：几个月来，人民币兑美元的升值幅度仅为0.365%)，加之中美之间的贸易差额仍在扩大，预计2005年中方顺差会超过2 000亿美元，美方希望人民币应有更大幅度的升值，以减少美方的逆差。美国国会中贸易保护主义的要求也在加强，先前对中国产品全面征收27.5%关税的议案也未撤消，只是推迟至明年表决。中方则认为美方夸大了逆差规模。香港是独立关税区，其对美出口应该单独计算，而美方把这部分算了进去；同时进口商把中国产品在中转地改进、包装后的增值部分，美方也算到了中国头上。根据中方统计，中方2004年的对美顺差为803亿美元，2005年为l 142亿美元，而非美方评估的将超过2 000亿美元。此外，中美贸易逆差属于结构性问题，不能单靠人民币升值去解决。对此本文将作学术性探讨。

　　一、中方为何不能让人民币大幅升值或完全让市场决定汇率

　　面对美方的要求，人民币如果升值较大的幅度将有利于缩减中美两国间的贸易赤字。但是原本期望的减少美国整体的贸易赤字、增加美国国内相关产品的竞争力与就业机会的目标，却不一定会因人民币升值而实现。因为：一方面，在中美贸易中，凡属中国产品有竞争力的领域，主要是由于中国的劳动力便宜，这也是国际间许多工厂移向中国的主要动因。当前美国市场的许多产品往往是外国公司把零配件运到中国，靠中国低成本的劳动力进行加工、组装后，再把它们运到美国销售。中美间的贸易不平衡主要反映出由于美国经济的发达，国内劳动力成本过高，已经不适于生产某些产品了。而在美国以外的地方加工生产这些产品，再返销美国显然比在美国本土生产合算。价格较低的中国产品在美国市场上受到消费者的欢迎便表明了这一点。这又是近十多年来全球贸易发展的特点之一。

　　如果人民币大幅升值，的确将抑制相当数量的中国制造的产品输入美国，但会使得与中国出口产品结构相近、同样靠低劳动力成本搞出口的其他国家迅速填补中国产品的位置空缺，诸如印度、印尼、马来西亚、斯里兰卡等亚洲国家。如果仅是人民币单独升值，而亚洲其他国家，特别是东南亚国家的货币不升值，将不会对美国贸易赤字减少产生多大的作用。而且非但不会降低美方整体的贸易逆差，反而会使中国出口行业在失去成本优势后，由于对最大出口国的出口量减少而蒙受相当的损失。这种美方经济未必会受益，而中国经济必然受到损害的预期成为中方不能够让人民币过多地升值(接受国际间升值15%以上的要求)的因素之一。

　　更为重要的是，中国金融体系是脆弱的，特别是银行不良资产的比例很高。人们一般认为不良资产率决定着金融风险的大小，不断增加的不良资产率会引发金融危机。但对中国这一不良资产率一直很高，且其孳生机制还无法消除的庞大的金融体系而言，真正的风险并非在于不良资产率本身，而是在于放开管制，实行自由汇率。

　　一个金融体系的运作与银行的存贷差相关，即只要存人银行的钱总能大于贷出去的钱，银行的运作就没有大问题。当前国内各个商业银行的不良资产比例一直很高，它们能维持稳定运营的关键正是由于百姓存进去的钱比银行贷出去的钱更多，使它们保持着合理的存贷差。

　　在现阶段，如果放弃现行的汇率政策，开放资本项目，完全由市场决定人民币的汇率，将可能给脆弱的金融体系带来严重的后果。比如，汇率一旦放开，国际、国内的炒家将可以来炒人民币，如大量地兑换美元，使人民币汇率的波动加大，于是将引发人民币存款的大量流失，打破原先的存贷差。这时的商业银行体系将难以保持正常的运作，进而又会造成国内许多行业的危机。届时人民币将可能出现不是升值而是贬值的结果，可能给中国经济带来一系列难以预期的后果。所以，在未来的多年内，中国方面不会很快改行完全市场化的自由汇率制度。

　　二、原人民币汇率机制的缺陷

　　然而，管制汇率也有缺陷。在开放的经济体系中，汇率随市场供求的波动而波动，是市场自发地配置资源的主要手段。长期坚持单一汇制的“不贬值”、“不升值”是在自愿放弃市场这个调控经济最重要的手段，会使经济结构僵化，企业活动难以随着国际市场的变化而自动地调整。人民币该贬值时不能贬值会错失出口的商机，只靠退税扶持出口又会在机制上激励走私活动。而该升值时不能升值又会错失进口的商机，会使出口企业的职工福利改善受到压制，会因过多的外汇占款而增加国内通货膨胀的压力。

　　另外，就盯住美元的固定汇制而言，重要的特点之一是不论其他货币是升还是贬，人民币兑换它们的比价都是从它们兑换美元的比价换算而来。首先，当美元兑换其他货币的汇率升值时，人民币就跟着美元升值；当美元贬值时，人民币又随着美元贬值。而且，外汇风险完全由政府方面承担。在我国现有的7 000多亿美元的外汇储备中，美元资产(美国国债和其他美国债券)估计至少占到六成以上(超过4 000亿美元)，如果未来出现美元较大幅度的贬值，例如，在美元贬值10%时，将意味着中方储备的美元将损失高达400亿的外汇购买力。如果再出现因美元贬值引起的美国国内的利率上扬，引起美元债券的市值下跌，还将造成国内外汇储备中的美元债券的市值损失。

　　再者，在中国出口总量不断增加，特别是贸易顺差不断增大的情况下，将面临国际上越来越大地要求人民币升值和反倾销方面的压力。譬如：不久前，有美国民主党参议员提交议案，称“如果中国在半年内不改变现行货币制度，将对中国产品一律征收27.5%的惩罚性关税”，该提案得到2／3的赞成票。近年来，中国出口产品正在遭遇进口国最多的反倾销调查。还有，国内也由于外汇储备已超过7 500亿美元而受到巨额外汇占款方面的压力，将增大通货膨胀的风险。

　　正是在上述背景下，中方对实施了十余年的单一盯住美元的汇率政策进行了改革，代之以让人民币对美元升值2%，并改行“参考一篮子货币进行调节、有管理的浮动汇率制度”，这是朝着市场化和国际化的方向迈出的一步。

　　三、现行汇制的局限性及上海如何成为国际金融中心

　　现行的人民币汇制还不是完全的市场化的汇制。2005年7月汇改时，央行规定：美元对人民币现钞买卖价不得超过央行公布的美元交易中间价上下0.2%；银行间美元对人民币现汇交易价不得超过央行公布交易中间价的0.3%。10月以后，央行又改规定为：现钞买卖价差不得超过交易中间价的4%；银行间现汇买卖价差不得超过交易中间价的1%，显然放宽了允许浮动的区间。几个月后，人民币对美元的升值幅度只有0.36%左右。即使在出现“破8”时(指现钞买入价报人民币7.999 7元/美元)，现钞买卖价差也只达到交易中间价的1.18%，远未超出规定允许的4%中间价。

　　这表明：人民币汇率仍是一种行政管制下的汇率，只是设置了一个允许浮动的区间。在资本项目不可自由兑换的条件下，这一新的人民币汇率的形成机制在实质上仍是由政府决定，而不是国际资本市场上多种因素波动的结果。而只要人民币的汇率还不是市场机制下的汇率，人民币的真正价值便无法真正体现，社会资源配置活动就难免受到扭曲。在我国已经成为世界第三大贸易大国的背景下，不久前的汇率转变对单一盯住美元固定汇率弊端的克服是有限的，因汇率弹性过低引发的国际贸易争执仍将不断增加。

　　还需指出：能否有一个真正完全市场化的汇率，又同我国作为新世纪国家发展战略的一部分——把上海建成国际金融中心密切相关。

　　自上世纪90年代以来，上海一直在为建成如纽约、伦敦、东京一样的“国际金融中心”而努力。十几年过去了，目前的上海已是高楼大厦林立，各种金融交易场所齐全，金融设备设施发达，金融人才济济，不仅已形成了一个由证券市场、外汇市场、期货市场、黄金市场、同业拆借市场、产权交易市场等构成的全国性金融市场体系，还同时集聚了大量中外金融机构，其中各类外资和中外合资金融机构达到300多家，金融业增加值占全市GDP的比重达到20%，在沪外资银行资产总额及其贷款在上海的市场占有率超过了10%，上海成为整个大陆地区的金融中心。但称其为“国际金融中心”还为时尚早。

　　作为国际金融中心，需在规模巨大的国际资金流动及变化中担当中介角色，有各种货币大批量地汇集或者流出，并且与本币有密切关联。如果我们的人民币总是如现在这样，仍属管制汇率，人民币不能自由兑换，资本项目总是处于政府管制状态，那么，即使有再多的中外机构集聚，金融增加值再高，也只是在进行贸易结算，各国投资者无法随意投资上海的股市和汇市，因而不会产生作为国际金融中心水准的、足够规模的资金流量。

　　另外，一个国际金融中心所在地的本币，需成为国际公认的储备货币，即在市场化汇率及可以自由兑换条件下，该货币仍有长期在国际上保持币值稳定的功能，由此可以成为全球相当数量的国家愿意选择储备的币种。这不仅要求上海形成适合国内外投资者共同参与的市场体系，形成具有行业领导力和国际影响力的金融机构、多元化的金融产品创新和交易中心，且具有符合国际通行惯例、规范有序的交易制度和法律体系等金融发展环境，还需要整体国际社会对中国经济和社会发展、经济和政治文明的发展、对世界经济的正面影响具备长远的信心。而当前在国际上看来，上述前景仍有诸多非确定性。其中非完全市场化的汇率制度就是其中一个重要环节。因此，上海能否成为名符其实的国际金融中心，同人民币能否市场化及人民币能否成为国际货币是联在一起的。

　　四、市场化汇制(自由汇制)应是汇制改革的终极目标

　　从长远来看，中方面对的不是选择时机，继续不断地用政府行政手段先让人民币升值或贬值，而后再保持长期稳定的问题，而是需要为完全市场化的汇率、实现人民币成为国际货币的目标奠定基础。这又需要面对以下方面的改革：

　　第一，推进国有商业银行的改革，使之成为政企分离、可独立承担金融风险的主体。

　　金融改革的方向与目标是如何建立一个真正适应市场经济的金融体系，这一体系需有合格的主体。2004年，为了帮助长期为不良资产困扰的国有银行体系降低不良资产的比例，补充资本金，以便让国有银行上市融资，国务院决定先向中国工商银行和建设银行注资450亿美元，并准备向国有商业银行体系注入总额超过800亿美元的资金。这是自1999年以来政府对国有商业银行体系的第三次大规模注资。同以往一样，国内一些官员和学者又一次称此举为“金融改革的关键一役”，是“国有银行改革的真正第一步”。不过，由于看不到注资改变了不良资产的制度成因，故此言仍令人难以认同。

　　目前，被政府再度注入巨资的四大国有银行还不是真正市场经济意义上的商业银行。它们仍然是某一级别的行政机构及其派生物，甚至只是政府经营的存贷款机构。问题不在于注资后的不良资产率下降了多少、以及何时能达到巴塞尔公约规定的标准，而是在于中国的金融资本配置仍是以行政权力为基础的。只要这个局面维持下去，就无法避开滥用权力、贪污腐败、低效和不负责任所造就的不良资产形成机制，金融体系仍无法摆脱“坏账积累——注资稀释——更多的坏账积累——只能靠更多注资才能维持”的非良性循环。所以，金融改革的关键不在于给国有商业银行注入多少资本并促其上市融资，而是在于能否建立一个以市场机制为导向而非根据官员命令行事的金融制度。

　　第二，需开放民办金融，使国内民间资本享有与外资、国有银行同等的国民待遇，使符合标准的地下银行合法化。

　　根据加入WTO时中国与有关国家签署的协议，在银行业务准人方面，加人世界贸易组织当年，允许外国银行向中资企业和居民办理外币业务；加人世界贸易组织两年后，允许外国银行经营中资企业的人民币业务；向中资企业和居民办理外币业务；加人世界贸易组织5年后(2007年)，允许外资银行办理居民人民币业务。在地域准入方面，加人世界贸易组织后，每年增加一定数量的城市向外资银行开放人民币业务，5年后对外资银行办理人民币业务不再有地域限制。在分支机构设立方面，将由中央银行进行审批。这意味着，2007年以后外资银行将可全面进入中国金融领域，外资银行将享有同国有商业银行一样的国民待遇。

　　然而，与国内金融领域加速对外开放不协调的是：迄今为止，该领域的对内开放仍然未能实行。一方面，在撤除了对外资商业银行准人壁垒的时候，不准许国内私人资本兴办银行的壁垒仍一如既往。这种给外来私人资本国民待遇却不给国内私人资本国民待遇的做法不仅不合情理，也没有国际先例。另一方面，在四大国有商业银行及其派生机构保持对原金融领域的行政垄断之外，国内各地又一直存在着大批量的民间“地下商业银行”，每年的营业金额估计超过8 000亿元，而且存在数额很大的外汇交易。政府取缔措施难收实效的民间“地下商业银行”现象，反映出其存在的合理性。因此，制订国内民营金融主体的市场准入标准，使国内民间资本享有与外资、国有银行同等的国民待遇，使符合标准的地下银行合法化应属势在必行。

　　第三，建立外汇远期市场，在国内推出外汇套期保值衍生工具，为将来广大金融机构和企业能够规避外汇风险奠定基础。

　　在中国，时至今日，中央政府一直是金融风险、特别是外汇风险的主要承担者。这就使得在外资银行进入、国有商业银行难以摆脱不良资产的形成机制、地下银行又无法有效监控的条件下，中国将难有实行自由汇率的必要条件，只能靠维持现有的人民币汇率机制和外汇管制措施来保持金融市场、特别是汇率的稳定。因此，需建立外汇远期市场，在国内推出外汇套期保值衍生工具，这样才能为将来广大金融机构和企业能够分散和规避外汇风险(而不是只由政府承担外汇风险)奠定基础。

　　五、关于当前的中美汇率之争

　　应当看到，在中国经济不断开放并正在同国际经济融为一体，作为互为主要贸易伙伴的中美两国贸易无论在速度还是在总量都在快速成长的背景下，出现如此汇率之争是很正常的。国内有“民族主义”的看法认为：压人民币升值或让人民币汇率波动是搞垮中国经济的国际阴谋。2005年7月的人民币升值是屈服于美国的压力。有香港学者也认为，改变人民币币值，促使“国际热钱流人是外国政府的阴谋”。这样的看法不能令人认同。贸易的结果是双赢，不论对方是富国还是穷国，这是个基本道理。中美双边贸易活动几十年问一直在快速扩展的过程可表明：双方都从中获得了远比没有或减少双边贸易更大的收益。这一收益不是来自对方的恩赐，产生的问题也不是来自对方的阴谋，而是来自为了自身获利进行的贸易过程。

　　在当前非平衡的中美贸易中，有双方统计口径不同引起的误判，有中国国内储蓄率过高、内需不足引起的经常性项目收支顺差的原因，有美国国内储蓄率过低、政府财政赤字过高而形成的经常性项目收支逆差的机制。还有凡在中国产品有竞争力的领域里，主导因素是中国的劳动力便宜，如果过多地升值人民币会使中国出口行业失去成本优势，故中方难以让人民币大幅地升值；而由于国内金融体系比较脆弱，货币当局和企业缺乏应付汇率大幅波动的经验，中方目前又不能完全开放资本项目，不能放弃带有行政管制特点的汇率政策，做到与主要发达国家一样，完全由市场决定人民币的汇率。这里面包含着技术认定、观念、经济制度转轨、利益的获得与冲突等多方面的问题。

　　因此，中美之间的汇率之争将会持续下去，问题不会很快得到解决。但是，这并不意味着双方会展开贸易战，损坏多年发展起来的共赢局面。中美需要通过谈判找到利益协调的新均衡点，诸如：中方可以减少固定资产投资，代之以让居民消费更多地成为经济发展的动力，可以通过扩大汇率交易的浮动空间来实现人民币的小幅升值，使人民币汇率更多地跟随市场变化，可以增加对美采购数量。而美方则应设法增加国民储蓄水平，缩减财政赤字，允许更多的产品对华出口并对中国金融的市场化改革有更多的耐心。人们将看到：在持续的争执和不断通过谈判协调和解决争执的过程中，中美之间的贸易关系将会继续地发展。

　　在历经了十余年单一盯住美元的汇率政策之后，按照正式的说法：自2005年7月21日起，人民币汇率的形成转变成为“以市场供求为基础，参考一篮子货币进行调节，有管理的浮动汇率”。此后的两个月内，按照央行的规定，各商业银行对客户挂牌的美元对人民币的现钞买卖价不得超过央行公布美元交易中间价的0.2%，而银行间外汇交易的价格不得超过央行规定美元交易中间价的0.3%。这一很小的浮动区间，就是设定的由供求变化调节的范围。9月下旬以后，央行又将规定改为：美元对人民币的现钞买卖价不得超过央行公布美元交易中间价的4%，银行间外汇交易的价格不得超过央行规定中间价的1%。明显扩大了允许波动即可由供需变化调节的范围。

　　综上所述，尽管在当前，中国还需要管制机制让人民币汇率保持基本稳定，以保障国内经济免受国际汇市波动的冲击。但从长远来看，则需要实行汇率改革，形成灵活的、适应国际市场变化的浮动汇制。汇率的形成不是由政府部门定期选择时机去作出升值或是贬值的决策，而是让市场去决定，使人民币成为可自由兑换的世界货币。这样的金融体系才不会担心国际市场的风云变幻，政府也不再是汇率风险的主要承担者。不论本国货币贬值或是升值，各个金融机构和企业总能找到自己的发展机遇。

2006/5/8 8:51:10 中宏网

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